Celsiusの崩壊は多くのポストモーテムを生み出した。十分に注目されなかった詳細の一つ：Celsiusは、Tetherが担保を清算する決定を下したことで、最終的に同社は40億ドル以上相当のBTCを失ったと主張している。この紛争の法的結果がどうあれ、その根本的なダイナミクスは業界全体で繰り返し見られるものであり、人々がBitcoinを蓄積するために使用する2つの主要な戦略について根本的なことを示している。
Bitcoin のポジションを稼いで築くことも、借りて築くこともできる。書面上は似ているが、実際にはストレス下で全く異なる振る舞いをする。
借入モデル
BitcoinやEthereumのような変動性の高い資産を担保に借り入れることは、構造的に脆弱である。メカニズムは単純だ：担保を預け、ローンを受け取り、資産へのエクスポージャーを保持する。価格が上昇または横ばいである限り、ポジションは機能する。価格が下落すると——Bitcoinは大幅な調整で知られている——担保の価値が失われ、貸し手はマージンコールを発行し始める。借り手が追加担保を差し入れられない場合、ポジションは清算される。
これは理論上のリスクではない。相当な資本準備金を持つ機関投資家ファンドでさえ、一定の水準までしかポジションを維持できず、破綻している。個人投資家はさらに大きなリスクにさらされている：通常は保有資本が少なく、下落局面で追加担保を差し入れる選択肢も少ないため、最も余裕のない時に清算される可能性がはるかに高い。
20%から30%の下落——Bitcoinの歴史的な基準では普通のことだ——は、レバレッジをかけた借り手に対する清算カスケードを引き起こすには十分である。Celsiusの状況は、その具体的な法的輪郭はどうあれ、これが大規模に起きるとどうなるかの一例だ。
借入資本で構築されたカードやイールド商品も同じ構造的脆弱性を持つ。有利な条件下では機能し、不利な条件下では崩壊する。このような形で失敗したプロトコルや機関のリストは長く、小売商品から自社の資本バッファーが十分と信じていた機関投資家まで及んでいる。
稼得モデル
もう一つの方法は、借入エクスポージャーとしてではなく、イールドとしてBitcoinを蓄積することだ。あらゆるレベルでメカニズムが異なる。
Bitcoinを稼ぐ場合、担保を差し入れることはない。清算閾値も存在しない。マージンコールも存在しない。Bitcoinの価格が30%下落しても、ポジションは脅かされない——イールドの1ドルあたりに受け取るBitcoinの量が変わるだけで、元本がリスクにさらされることはない。実際、Bitcoinの価格が低いほど、イールドの1ドルでより多くのBitcoinを購入できる。価格が下落するときこそ、ポジションはより効率的になる。
これはイールドに応用されたドルコスト平均法の論理だ。エクスポージャーを求めてリスクを取るのではなく、このアプローチは貸出活動からの継続的なリターンを時間をかけてBitcoinに変換する。元本はステーブルコインに留まる——安定的で、流動的で、Bitcoinの価格変動の影響を受けない。蓄積は徐々に、体系的に、清算リスクを生むレバレッジなしに行われる。
歴史的に、これが回復力を証明したモデルだ。十分に長い期間にわたってBitcoinにDCAすることは、ポジティブな結果をもたらしてきた。同じ期間にBitcoinに対してレバレッジをかけた借入を行うと、はるかに混在した記録となり、最大ボラティリティの瞬間に集中して失敗が生じている。
構造的な違い
これら2つのアプローチの違いは、主にリターンに関するものではない。強気相場では、レバレッジは着実な蓄積よりも大きな利益をもたらす。違いは、条件が変化したときに何が起こるかだ。
借入は、価格が閾値を上回り続けることへの依存を生む。稼得はそうではない。借入は、最悪のタイミングであなたに対して執行される可能性のある取引相手の義務を生み出す。稼得はそのような義務を生み出さない。借入は利益と損失の両方を増幅する。稼得は、既知のインプット——貸出活動からのステーブルコインイールド——を、短期的な価格の方向性に関係なく、着実に成長するBitcoinポジションへと変換する。
長期的なBitcoinポジションを構築しようとしている人にとって、問題はどちらのアプローチが有利なシナリオで最高の理論的リターンをもたらすかではない。どちらのアプローチが、歴史的に代替案を破壊してきたシナリオを生き延びるかだ。
その問いへの答えは一貫している。
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