Celsius 붕괴는 많은 사후 분석을 낳았습니다. 충분한 주목을 받지 못한 한 가지 세부 사항이 있습니다: Celsius는 Tether의 담보 청산 결정이 결국 회사에 40억 달러 이상의 BTC 손실을 초래했다고 주장했습니다. 해당 분쟁의 법적 결과가 어떻든, 그 근본적인 역학은 업계 전반에 걸쳐 반복적으로 나타난 것이며 — Bitcoin을 축적하기 위해 사람들이 사용하는 두 가지 주요 전략에 대한 근본적인 사실을 보여줍니다.
Bitcoin 포지션을 수익으로 쌓아갈 수도 있고, 차입으로 구축할 수도 있습니다. 이 두 방법은 서류상으로는 비슷해 보입니다. 하지만 실제로는 스트레스 상황에서 매우 다르게 작동합니다.
차입 모델
Bitcoin이나 Ethereum과 같은 변동성 자산을 담보로 차입하는 것은 구조적으로 취약합니다. 메커니즘은 간단합니다: 담보를 제공하고, 대출을 받고, 자산에 대한 노출을 유지합니다. 가격이 상승하거나 안정적으로 유지되는 한 포지션은 작동합니다. 하지만 가격이 하락하면 — Bitcoin은 상당한 조정으로 잘 알려져 있습니다 — 담보 가치가 떨어지고 대출자는 마진 콜을 발행하기 시작합니다. 차입자가 추가 담보를 제공할 수 없으면 포지션은 청산됩니다.
이것은 이론적인 위험이 아닙니다. 상당한 자본 준비금을 보유한 기관 펀드들도 일정 수준까지만 포지션을 유지할 수 있었고 결국 붕괴되었습니다. 개인 투자자들은 훨씬 더 많이 노출되어 있습니다: 일반적으로 보유 자본이 적고, 하락장에서 추가 담보를 제공할 옵션이 적으며, 따라서 가장 감당하기 어려운 시점에 청산될 가능성이 훨씬 높습니다.
Bitcoin의 역사적 기준으로는 일반적인 수준인 20%에서 30%의 하락만으로도 레버리지 차입자들의 청산 연쇄를 촉발하기에 충분합니다. 구체적인 법적 윤곽이 어떻든 Celsius 사태는 이것이 대규모로 어떤 모습인지를 보여주는 한 사례입니다.
차입 자본으로 구축된 카드 및 수익 상품들은 동일한 구조적 약점을 지닙니다. 유리한 조건에서는 작동하지만 불리한 조건에서는 무너집니다. 이런 식으로 실패한 프로토콜과 기관들의 목록은 길며, 소매 상품부터 자본 완충이 충분하다고 믿었던 기관 플레이어들까지 이어집니다.
수익 창출 모델
대안은 차입 노출이 아닌 수익으로서 Bitcoin을 축적하는 것입니다. 메커니즘은 모든 수준에서 다릅니다.
Bitcoin을 수익으로 얻을 때, 담보를 제공하지 않습니다. 청산 임계값이 없습니다. 마진 콜도 없습니다. Bitcoin 가격의 30% 하락이 포지션을 위협하지 않습니다 — 달러당 수익으로 받는 Bitcoin의 양이 변할 뿐, 원금이 위험에 처하지 않습니다. 사실, Bitcoin 가격이 낮을수록 각 달러의 수익으로 더 많은 Bitcoin을 구매할 수 있습니다. 포지션은 가격이 하락할 때 오히려 더 효율적이 됩니다.
이것은 수익에 적용된 달러 비용 평균화의 논리입니다. 노출을 추구하기 위해 위험을 감수하는 대신, 이 접근법은 대출 활동에서 발생하는 지속적인 수익을 시간이 지남에 따라 Bitcoin으로 전환합니다. 원금은 스테이블코인으로 유지되며 — 안정적이고, 유동적이며, Bitcoin의 가격 변동에 영향받지 않습니다. 축적은 점진적으로, 체계적으로, 청산 위험을 만드는 레버리지 없이 이루어집니다.
역사적으로 이것이 회복력을 증명한 모델입니다. 충분히 긴 기간 동안 Bitcoin에 DCA하는 것은 긍정적인 결과를 만들어왔습니다. 같은 기간 동안 Bitcoin을 담보로 한 레버리지 차입은 훨씬 더 혼재된 기록을 남겼으며, 실패는 최대 변동성의 순간에 집중되었습니다.
구조적 차이
이 두 접근법의 차이는 주로 수익에 관한 것이 아닙니다. 강세장에서는 레버리지가 꾸준한 축적보다 더 큰 이익을 만들어냅니다. 차이점은 조건이 변할 때 무슨 일이 일어나는가입니다.
차입은 가격이 특정 임계값 위에 머물러야 한다는 의존성을 만들어냅니다. 수익 창출은 그렇지 않습니다. 차입은 최악의 시점에 당신에게 집행될 수 있는 상대방 의무를 만들어냅니다. 수익 창출은 그런 의무를 만들지 않습니다. 차입은 이익과 손실을 모두 증폭시킵니다. 수익 창출은 알려진 투입물 — 대출 활동에서 발생하는 스테이블코인 수익 — 을 단기 가격 방향에 관계없이 꾸준히 성장하는 Bitcoin 포지션으로 전환합니다.
장기적인 Bitcoin 포지션을 구축하는 사람이라면 누구에게나, 문제는 어떤 접근법이 유리한 시나리오에서 이론적으로 가장 높은 수익을 만드느냐가 아닙니다. 역사적으로 대안들을 파괴해온 시나리오에서 어떤 접근법이 살아남느냐입니다.
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