O colapso da Celsius gerou muitas análises post-mortem. Um detalhe que não recebeu atenção suficiente: a Celsius afirmou que a decisão da Tether de liquidar seu colateral acabou custando à empresa mais de US$ 4 bilhões em BTC. Independentemente do resultado legal dessa disputa, a dinâmica subjacente é uma que se repetiu inúmeras vezes no setor — e ela ilustra algo fundamental sobre as duas principais estratégias que as pessoas usam para acumular Bitcoin.
Você pode conquistar uma posição em Bitcoin por meio de rendimentos, ou pode tomá-la emprestada. No papel, elas parecem semelhantes. Na prática, se comportam de forma muito diferente sob pressão.
O modelo de empréstimo
Tomar empréstimos usando ativos voláteis como Bitcoin ou Ethereum como colateral é estruturalmente frágil. O mecanismo é simples: você deposita colateral, recebe um empréstimo e mantém exposição ao ativo. Enquanto os preços sobem ou permanecem estáveis, a posição funciona. Quando os preços caem — e o Bitcoin é conhecido por retrações significativas — o colateral perde valor e os credores começam a emitir chamadas de margem. Se o tomador não conseguir depositar colateral adicional, a posição é liquidada.
Este não é um risco teórico. Ele destruiu fundos institucionais com reservas de capital substanciais que só conseguiram sustentar suas posições até certo ponto. Os participantes de varejo estão consideravelmente mais expostos: geralmente detêm menos capital, têm menos opções para depositar colateral adicional durante quedas e, portanto, têm muito mais probabilidade de ser liquidados exatamente quando menos podem se dar ao luxo de sê-lo.
Uma queda de 20% a 30% — comum pelos padrões históricos do Bitcoin — é suficiente para desencadear cascatas de liquidação para tomadores alavancados. A situação da Celsius, independentemente de seus contornos legais específicos, é um exemplo do que isso parece em escala.
Cartões e produtos de rendimento construídos sobre capital emprestado carregam a mesma fragilidade estrutural. Funcionam em condições favoráveis e quebram nas adversas. A lista de protocolos e instituições que falharam dessa forma é longa e se estende de produtos de varejo a players institucionais que acreditavam que seus buffers de capital eram suficientes.
O modelo de rendimento
A alternativa é acumular Bitcoin como rendimento em vez de como exposição alavancada. A mecânica é diferente em todos os níveis.
Quando você ganha Bitcoin, não está depositando colateral. Não há limite de liquidação. Não há chamada de margem. Uma queda de 30% no preço do Bitcoin não ameaça sua posição — ela muda a quantidade de Bitcoin que você recebe por dólar de rendimento, mas não coloca seu principal em risco. Na verdade, um preço de Bitcoin mais baixo significa que cada dólar de rendimento compra mais Bitcoin. A posição se torna mais eficiente exatamente quando os preços caem.
Esta é a lógica do dollar-cost averaging aplicada ao rendimento. Em vez de assumir riscos em busca de exposição, a abordagem converte retornos contínuos de atividades de empréstimo em Bitcoin ao longo do tempo. O principal permanece em stablecoins — estável, líquido e sem ser afetado pelos movimentos de preço do Bitcoin. O acúmulo acontece de forma gradual, sistemática e sem a alavancagem que cria risco de liquidação.
Historicamente, este é o modelo que provou ser resiliente. O DCA em Bitcoin ao longo de qualquer período suficientemente longo produziu resultados positivos. Empréstimos alavancados contra Bitcoin nos mesmos períodos produziram um histórico muito mais misto, com falhas concentradas exatamente nos momentos de máxima volatilidade.
A diferença estrutural
A distinção entre essas duas abordagens não se refere principalmente a retornos. Em um mercado de alta, a alavancagem produz ganhos maiores do que o acúmulo constante. A diferença está no que acontece quando as condições mudam.
Tomar empréstimos introduz uma dependência de o preço permanecer acima de um limite. Ganhar rendimentos não. Tomar empréstimos cria obrigações com contrapartes que podem ser executadas contra você no pior momento possível. Ganhar rendimentos não cria tais obrigações. Tomar empréstimos amplifica tanto os ganhos quanto as perdas. Ganhar rendimentos converte uma entrada conhecida — rendimento de stablecoin proveniente de atividades de empréstimo — em uma posição de Bitcoin em crescimento constante, independentemente da direção de preço de curto prazo.
Para qualquer pessoa construindo uma posição de longo prazo em Bitcoin, a questão não é qual abordagem produz o maior retorno teórico em um cenário favorável. É qual abordagem sobrevive aos cenários que historicamente destruíram as alternativas.
A resposta a essa pergunta tem sido consistente.
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